5月以来(lái)，房地产(chǎn)板(bǎn)块个股多出(chū)现小幅上涨(zhǎng)，截至5月10日收盘，中信房地产指数本月涨幅(fú)约为2％。而以公募(mù)基(jī)金为代表的机构对(duì)于这(zhè)一(yī)板块已经在悄(qiāo)然布(bù)局。数(shù)据(jù)显示，以南方和华(huá)夏的两(liǎng)只老牌ETF基金为(wèi)例，5月(yuè)9日(rì)时所公(gōng)布(bù)的总份额均较(jiào)4月28日时有(yǒu)小幅增长。根据基金一季报统计，龙头与地(dì)方国企央企获得增持，持(chí)仓数量占(zhàn)流通股比重增幅五只个股分别为(wèi)华发股份+3.40％、滨江集(jí)团+1.71％、中新集团+1.49％、卧龙地产(chǎn)+0.97％、招(zhāo)商积(jī)余+0.92％。

　　公(gōng)、私(sī)募配置房地产(chǎn)或“底部回升”

　　行业红利时(shí)代已过 精耕细作成共识(shí)

　　从(cóng)公募基金对房地产的配(pèi)置看，2019年(nián)末，公(gōng)募所持有的房(fáng)地产行业(yè)标(biāo)的市值约1188亿元，占其所持(chí)股票(piào)市值的4.66％左右(yòu)；2020年(nián)市场(chǎng)表(biǎo)现出色，但公募所(suǒ)持房(fáng)地产公(gōng)司市(shì)值在股票资产中(zhōng)的占(zhàn)比(bǐ)却断崖式下(xià)跌至(zhì)1.85％；2021年(nián)，这一数值更是进一步降(jiàng)至1.56％。

　　不过2022年终(zhōng)于出现(xiàn)了三年来的首次(cì)回(huí)升，年底这一数值从1.56％升至1.65％。与(yǔ)此同(tóng)时(shí)，公募对(duì)房地产行业(yè)的(de)持股(gǔ)比例也同步回(huí)升，从2021年底的6.94％提高(gāo)到(dào)2022年末的(de)7.03％。

　　这样的(de)势头似乎在今年一季度得以延续(xù)。数据统计显(xiǎn)示，公募(mù)重仓持有房地产板块(kuài)一季度市(shì)值TOP15门槛为(wèi)1.6亿元，较(jiào)2022年四季度提升6.71％。持仓(cāng)市值前五个股分别为保利发展、招商蛇口、万科A、华发(fā)股份、滨江集团，持仓市值(zhí)占(zhàn)板块(kuài)比重合计达47.29％，环比下(xià)降(jiàng)3.05％。

　　从中不难发(fā)现(xiàn)，公(gōng)募对于房(fáng)地(dì)产(chǎn)的投资愈发有集中于龙头(tóu)的趋(qū)势。Wind显示(shì)，在公募(mù)基(jī)金一季报汇(huì)总的重仓(cāng)股中，房地产板块排名最高的是(shì)保(bǎo)利发展，在基金重(zhòng)仓第33位。排名第二的(de)是招商(shāng)蛇口，排(pái)在第78位(wèi)。而老(lǎo)牌(pái)龙头股(gǔ)万科(kē)A排在第96位。对比(bǐ)去年(nián)四(sì)季报，变化之处首(shǒu)先在(zài)于几只房地产龙头股从排位(wèi)上看均(jūn)有退(tuì)步，尤其是万科最(zuì)为明显；其次是金(jīn)地集团(tuán)退出(chū)百大之列。但考虑(lǜ)到房地产是复苏链上最(zuì)后一(yī)环，且首(shǒu)季并非行(xíng)业销售旺季，其传导到(dào)二级市场乃至机构持仓上还需(xū)要时间周期。

　　形成共(gòng)识的是，经济圈(quān)判断(duàn)房地产已(yǐ)经(jīng)进入大分化时代，一(yī)二线城市(shì)好于三(sān)四(sì)线城市(shì)。而(ér)映射到二级(jí)市场投资上，配(pèi)置房地(dì)产行业轻(qīng)松收获(huò)行业贝塔(tǎ)的红(hóng)利(lì)期一去不返(fǎn)了(le)。“如果按照产业周期来分类，包括(kuò)房地(dì)产等几类行业在盖特纳曲线里属于成熟期或者衰退期的行业，传统认知上没有什么投资机会的。但在这几年特殊(shū)的行(xíng)情里包(bāo)括煤(méi)炭、电(diàn)解铝等类似(shì)的行业也出(chū)现(xiàn)了一些机(jī)会(huì)，背后的(de)逻辑是供给侧发生了(le)更(gèng)大的(de)变化。”一(yī)不愿(yuàn)具名的上海公募(mù)基(jī)金经理(lǐ)指(zhǐ)出(chū)。

　　不过也有公募人士持(chí)谨慎(shèn)乐(lè)观态(tài)度(dù)：“行业前几年17亿～18亿平方米的年销(xiāo)售面(miàn)积很难再(zài)出现(xiàn)了，2022年光是居(jū)民存款数量增(zēng)加了15万亿元。中国存量有(yǒu)400亿平方米建筑面积，考虑存量地产(chǎn)的更新，也有近(jìn)10亿平方米。需求(qiú)端还需要有一定的政(zhèng)策出来(lái)去(qù)刺激(jī)购房。”

　　宝盈(yíng)基金房地产研究员吕(lǚ)功绩也指(zhǐ)出：“时至今日(rì)，无论从城镇化的进程，还是人(rén)均住房面(miàn)积(jī)（接近30平/人(rén)），我(wǒ)国均已告别(bié)住房短(duǎn)缺时代，而(ér)目前居民的杠杆率和(hé)房(fáng)价收入也(yě)不支撑每年18万亿元的销售额(é)，以及过(guò)快上行的房价，因(yīn)而行业(yè)高增的(de)时代已(yǐ)经过去，未来(lái)行业的需求或将(jiāng)回落，在此过程中(zhōng)，伴随着地产的高杠杆属性(xìng)，就(jiù)很容(róng)易出(chū)现信用风险问题（类似2022年的民营地产爆(bào)雷），行(xíng)业进(jìn)入到供给侧出清的过程。这个过程(chéng)中，综(zōng)合竞争力(lì)强的公司就(jiù)能够通过大鱼吃(chī)小鱼的方(fāng)式，获得市占(zhàn)率的提升。当行业需求(qiú)见顶回落时，行业的(de)贝塔(tǎ)已经(jīng)过去了，但不代表没有投资机会，机(jī)会在于城市、位置、产品的(de)阿尔法，而(ér)对应到股票投资，就是强竞(jìng)争(zhēng)力公司的(de)阿尔(ěr)法。”

　　或许也(yě)是基于这样的认识转变，精(jīng)耕细作(zuò)个股成为公募乃至整体机构的务(wù)实之举。

　　机构配置(zhì)房(fáng)地(dì)产“风物长宜放眼量”

　　头部央国企、优质(zhì)区域性(xìng)标(biāo)的成香饽饽(bō)

　　5月以来，房地产板块个股多出(chū)现小幅上涨(zhǎng)，截至5月(yuè)10日收盘，中信房地产指数本月涨幅约(yuē)为(wèi)2％。从具体(tǐ)的个股来看，《红周刊(kān)》利(lì)用Wind统计申万房地产板块个股(gǔ)，在纳入统计的124只房(fáng)地产类标(biāo)的(de)股(gǔ)中(zhōng)，本月以来实现股(gǔ)价(jià)上涨的达到了81家。

　　其中，上述时间段恰好排名前(qián)五的公司月(yuè)内涨幅(fú)超(chāo)过了10％，它们分(fēn)别是上实(shí)发(fā)展(zhǎn)、浦东金桥、*ST泛海、华夏(xià)幸(xìng)福(fú)、荣安地(dì)产。排名第(dì)一的(de)上实发展，五(wǔ)一假期归来后日成交(jiāo)量明显放大，4日、5日连续两个交易(yì)日收出(chū)涨停。从该股的(de)基本面来看，上实发展的主营(yíng)业务(wù)为(wèi)房地产开发与经营。公(gōng)司的主(zhǔ)要产品妥帖还是妥贴，妥帖和妥帖哪个正确及服务为房(fáng)地产销售(shòu)、房地产(chǎn)租赁、物(wù)业管理服务、工程项目、酒店经营(yíng)。从业(yè)绩(jì)数据(jù)来看，2022年，其实现营业收入(rù)52.48亿元，比上(shàng)期减少47.85％，归母净利润(rùn)1.23亿元，同比(bǐ)下降33.24％。2023年第一季度，其实现营业总收入27.87亿元，同比增长183.02％；归母净利润2.86亿元，同(tóng)比扭(niǔ)亏(kuī)。

　　不过从十大流通股股东来(lái)看，各类(lèi)机构(gòu)都有对(duì)其布(bù)局(jú)的(de)例子。以(yǐ)3月31日时的首季十大流(liú)通股股东来看， 具体包(bāo)括公募的上银基金、私募(mù)的(de)迎(yíng)水(shuǐ)文龙、中(zhōng)央汇金、长(zhǎng)城(chéng)资产(chǎn)管理公司等都跻(jī)身(shēn)前十(shí)的(de)行列。

　　巧合的是，涨幅(fú)暂时排名第二的浦东金桥也是上海本地(dì)房(fáng)企，其(qí)第一季度的收入利(lì)润规模大幅(fú)度(dù)复苏。究其原因(yīn)，一方面是(shì)该公司(sī)后疫情时代出租率复苏至近年来最高(gāo)，另一方面则是公司(sī)拿地(dì)结算持(chí)续性向好(hǎo)，从数字上看，一季度新增虹口135、138住宅地块，总建筑面(miàn)积约(yuē)54万平方米。

　　在这(zhè)样的业(yè)绩势头向(xiàng)好背景下，自然(rán)也吸引了知名机(jī)构(gòu)在其中持续(xù)驻足。从(cóng)第一季度十大流通股股东(dōng)来看，知名私募高毅邓(dèng)晓峰的(de)两只产品依然在前十中(zhōng)，这也是(shì)连续第(dì)三个季度他有的两(liǎng)只产品杀入前十。同(tóng)时榜单中还(hái)有一支大名鼎鼎的QFII阿布(bù)扎(zhā)比投资(zī)局(jú)，其当季还小(xiǎo)幅增加了持股(gǔ)。

　　除去上述(shù)两家上海区域性地产公司外，荣安地产(chǎn)则是(shì)主要布局在深圳的地产(chǎn)公司，一季报交出的也是一份报(bào)喜的(de)成(chéng)绩单：首季公司实现营业收入51.85亿(yì)元，同比增(zēng)长35.51％。归属于上(shàng)市公(gōng)司(sī)股东的净(jìng)利(lì)润6.48亿(yì)元，同比增(zēng)长31.27％。

　　从机构态度(dù)来看，《红周刊》注意到(dào)两只公(gōng)募指基(jī)首季(jì)新杀入十大流通(tōng)股股(gǔ)东行列。具体说来， 南方(fāng)中证全(quán)指房地(dì)产ETF上榜排名第(dì)七位(wèi)，富国中证指数1000增强则排名(míng)第(dì)九位，此外(wài)联袂出现的机(jī)构还有QFII高盛国际和(hé)私(sī)募迎(yíng)水聚宝。

　　接受(shòu)《红周刊》采访时，兴证(zhèng)全球(qiú)基金(jīn)相关(guān)人士分析：“经历过行(xíng)业洗(xǐ)牌和兼并重组后(hòu)，龙头的(de)价值(zhí)更为(wèi)笃(dǔ)定(dìng)突出；从拿地端(duān)看，2022年土(tǔ)地市场大幅降温，优质土地供给较多（券商测算对应潜在(zài)毛利率在25％以(yǐ)上(shàng)，目前房企的利(lì)润率仅20％），绝大多数(shù)房企受(shòu)限(xiàn)于信用问(wèn)题(tí)或者(zhě)资金紧张(zhāng)没法拿(ná)地，龙头(tóu)房企趁机获取低成(chéng)本土地，龙头房企的拿地力度(dù)（拿(ná)地金额/销售(shòu)金额）基本在30％以上；从融资上看(kàn)，龙头(tóu)房企杠(gāng)杆(gān)率较(jiào)低(dī)，净负(fù)债率基本在70％以下(xià)，而其他房企的净负债率普遍都(dōu)在100％以上，加杠(gāng)杆空间有限，从融资成(chéng)本(běn)看，龙头房企的融资成本不断(duàn)下滑，基本(běn)在3％、4％左(zuǒ)右；对应到2023年的销售，龙头房(fáng)企(qǐ)明显(xiǎn)跑赢(yíng)行业(yè)，1～4月百强房企的销售额增速为9％，而TOP14的销售(shòu)额增速为(wèi)29％。”

　　需要强调的是，在当前(qián)中特估的浪(làng)潮(cháo)下，央国企地产股(gǔ)或存在发展的大(dà)好机会。中信证券指出：“房地产行业的结(jié)构性机会依然存在，少部分公司尤其是央企占据显著优势，其主要又体现为库存的(de)优势。央企地产公(gōng)司，现阶段表现出较低的融资成本(běn)，优质的开发资源和良(liáng)好的不动产(chǎn)资(zī)产运(yùn)营能力(lì)的多重竞(jìng)争优势。”

　　“即使没有中特估，国央企相较于(yú)民营地产公司也是更(gèng)有优势的。”吕功(gōng)绩强(qiáng)调(diào)，“对于减值、土地资源债权(quán)债务关系(xì)等问题(tí)，市(shì)场对民营房(fáng)开企业的资产会有(yǒu)更多担(dān)忧和质疑，所以在这一轮行业出(chū)清的过(guò)程中(zhōng)，央国企(qǐ)相较(jiào)于民企来(lái)说估值的(de)修复(fù)更明显(xiǎn)。中(zhōng)特估的角度(dù)从中(zhōng)长期的维度看，行(xíng)业的(de)逻辑在(zài)于(yú)集(jí)中度提(tí)升(shēng)后(hòu)，行业进(jìn)入高(gāo)质量发展阶(jiē)段，具(jù)备(bèi)较(jiào)快(kuài)速发展阶段更(gèng)稳定且可预期的盈(yíng)利和现金(jīn)流(liú)创造能力(lì)，以此带来(lái)估值中枢的提(tí)升，应该(gāi)关注估值(zhí)相对较低，企业自身资产的质(zhì)量好、运营(yíng)能力强、可以(yǐ)创造(zào)持续现金流的企业。”

　　“存量时(shí)代中行业普涨的概率比较低，行(xíng)业内部将出(chū)现分化，要(yào)关注将受益(yì)于行(xíng)业集中(zhōng)度提升的头部公司。”星石投资首席研究(jiū)官方磊也表示。

　　顺应机构这(zhè)一(yī)思路的话，或许还(hái)是保利发展、招商蛇口(kǒu)等国资背景龙(lóng)头(tóu)前途(tú)更为光明(míng)。不过国投瑞(ruì)银基金投资部副总监綦傅鹏表(biǎo)示：“需要客观地去持续观察(chá)国企央企(qǐ)在三(sān)个方面是否可(kě)以维持，首先(xiān)是融资成本保持低位，其(qí)次是销售份额(é)持(chí)续(xù)提(tí)升，再次是拿地份额(é)持续提(tí)升。”

　　复苏速度缓(huǎn)慢

　　机(jī)构需要多给一(yī)些耐心

　　而《红周刊》也妥帖还是妥贴，妥帖和妥帖哪个正确根(gēn)据房企一季(jì)报(bào)梳理发现，对于2022年的(de)业(yè)绩出现的整(zhěng)体下滑，2023年一季(jì)度(dù)的业绩(jì)分化(huà)更趋明显，保利发展(zhǎn)、滨江集团等房企营收、净利(lì)均实(shí)现了(le)业绩的回正，甚至是(shì)较大增速的增长。而这些公司也(yě)是机构的重仓对象(xiàng)。

　　对(duì)此，知名房(fáng)地(dì)产业内人士张宏伟向《红周刊》分析表示，业绩出现明显改善的房(fáng)企，主要是因为过去两三年时间，尤(yóu)其(qí)是在(zài)2021年(nián)下半(bàn)年(nián)民(mín)营(yíng)房企不怎(zěn)么(me)投资拿地之后，国有(yǒu)企业仍在持续(xù)性地拿地，且(qiě)主(zhǔ)要集中在核心城市(shì)，投资力度较大。投资的驱动能够(gòu)推动房企销售业绩的(de)增长，从而在2023年一季(jì)度市场恢复但仍处于调整(zhěng)的过程中，能够保(bǎo)有一个正增(zēng)长。

　　不过张宏(hóng)伟同时(shí)也(yě)提醒表示，在房地产的复苏(sū)过程(chéng)中，还面临着(zhe)一些不确定(dìng)性(xìng)。其(qí)实(shí)整个(gè)市场从四(sì)月份开始又在往(wǎng)下掉。除了杭州、成都等极个别城市(shì)四月环比三(sān)月相对表现较好之外，包(bāo)括北京、上海在内的绝大多数城市都出现环(huán)比下滑的情况。而(ér)现在五月的(de)市场表(biǎo)现也不(bù)太乐观。按照现在(zài)的经济状况、收入情况，以及(jí)市场的去库(kù)存压力、企业的资金(jīn)面压力，可能会出现，到六月份(fèn)房企为了半年报冲(chōng)业(yè)绩(jì)出现市场的短期(qī)反弹外(wài)的一个市场(chǎng)乏力现象。也就(jiù)是说，第二(èr)季度(dù)、第三季度增长不确定性的压力仍旧较大。

　　上海利檀投资董(dǒng)事长陈昊扬(yáng)也向(xiàng)《红周刊(kān)》指出，现在整个房(fáng)地产以及其上下游(yóu)产业(yè)链(liàn)的复(fù)苏速度都(dōu)比(bǐ)想象的要慢很多(duō)，我们要多给一(yī)些耐(nài)心(xīn)，这个时候，在房地产以及上下游就不(bù)是赚快(kuài)钱(qián)的时候，只能(néng)赚(zhuàn)他(tā)基本面的钱。但(dàn)这也意味着，只有(yǒu)极为少数的、做得比(bǐ)同行好得多的企业，会伴随整个行(xíng)业的弱复苏(sū)，业(yè)绩会(huì)逐步体现出来。所以只能耐心地去等待它(tā)的(de)基本面不断地凸(tū)显出来(lái)，这(zhè)需要(yào)时间。

　　（本(běn)文已刊发于(yú)5月13日《红周刊》，文中提(tí)及个股(gǔ)仅为举(jǔ)例分析(xī)，不做买卖推荐(jiàn)。）

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