王(wáng)剑，CFA

　　每次银行(xíng)股跌(diē)至过(guò)度(dù)低估时，股息率(lǜ)相应(yīng)提(tí)升，会吸(xī)引绝(jué)对收(shōu)益资(zī)金买入，股价也逐步完成筑(zhù)底。

　　近期，银行股已上涨(zhǎng)半(bàn)年，又(yòu)一次因绝对收益资金追(zhuī)逐(zhú)高股息(xī)而上涨。

　　但事(shì)实上，银行业(yè)经营层面，也已经(jīng)悄然发生一些向好(hǎo)的变化(huà)。

　　主要(yào)结论

　　01

　　银行

　　启(qǐ)动(dòng)之谜

　　如果大(dà)家觉得银行股是这几天才开始(shǐ)上涨，那么就大(dà)错特错了。事实是(shì)：

　　银行股(gǔ)自2022年(nián)10月底见(jiàn)底(dǐ)之后，已经持续上涨了足(zú)足半(bàn)年时间了……

　　这段时间(jiān)的银行股涨幅达到27％，其中(zhōng)部分(fēn)银行股(gǔ)涨幅(fú)甚至达(dá)到(dào)50％以上，非常(cháng)可观。当(dāng)然，中(zhōng)间也不是一帆风顺，2022年10月银行股快速下(xià)跌后，迅速反弹。过完(wán)2023年春节后(hòu)，却冲高回落，调整(zhěng)了近两个月时(shí)间，跌幅不大，不到(dào)10％。然(rán)后于3月底开(kāi)始上涨，近期加速上涨。

　　这(zhè)种事(shì)情并(bìng)不是第一次发生(shēng)。过(guò)去银行股的大(dà)行情(qíng)，都是在悄无(wú)声(shēng)息(xī)中默默(mò)上涨的，因为(wèi)银行股平时关注度并不高。等到(dào)因(yīn)几根大线性而吸引(yǐn)大家来关注(zhù)时，已(yǐ)经涨幅不小了。

　　上一次类似(shì)的事情(qíng)是2014年。或(huò)许经历过的人(rén)都能(néng)记得，2014年11月，因为一次(cì)比较(jiào)意外的“双(shuāng)降(jiàng)”（降(jiàng)息、降准），金融股拔地而起。但在此之前，银行(xíng)指(zhǐ)标大约在3月见底，然后不声不(bù)响地开始回升，到11月时，8个月左右时间，涨幅22％。

　　其他几次银行股见底，也有类似的情况：没(méi)有明确(què)利好，没有(yǒu)明确新闻，银行股(gǔ)却(què)自己(jǐ)慢(màn)慢从底部爬起来了。

　　是谁先(xiān)知先觉(jué)？

　　为行情归因并不容(róng)易，因(yīn)为(wèi)很难验证(zhèng)。如果(guǒ)确实(shí)没有(yǒu)实质性利(lì)好，那么只能从资金面去猜(cāi)测：可能是估(gū)值(zhí)便宜到很(hěn)多资金愿(yuàn)意出(chū)手了。由于银(yín)行(xíng)盈利(lì)能力(lì)非常(cháng)稳定，估值低(dī)往往意(yì)味着(zhe)股息率(lǜ)高。因为：

　　ROE稳定，分红率稳定(dìng)，PB越低则股息率越高。

　　而10002是什么电话啊 10002是哪个学校代码若PB低至一(yī)定水平(píng)时(shí)，股息率就会非常诱人(rén)。比如近年来，大行的ROE在10％以上，分红率(lǜ)30％左右，PB一度低(dī)至0.5倍(bèi)以下(xià)，那么计算出来的股息率(lǜ)高(gāo)达6.6％，非(fēi)常可观。

　　这就(jiù)好比一只票息率6.6％的可(kě)转债。如(rú)果盈利能力保(bǎo)持，则(zé)后续每年(nián)收(shōu)取6.6％的(de)“利息”，如果股(gǔ)价(jià)上涨，还(hái)能享受资本利得。当然，如果股(gǔ)价再跌，或盈(yíng)利(lì)能力(lì)（ROE）、分(fēn)红(hóng)率下降，则会遭(zāo)受损失(shī)。但由于ROE已(yǐ)在底部，近期很(hěn)难再降了。因此，这就非常(cháng)像一张可转债，其市价(jià)下跌时，会(huì)有个(gè)估值下限，即“债券(quàn)价值”。

　　于是，其投资(zī)价(jià)值就出来了。如果这张“可(kě)转债(zhài)”的(de)票息率(lǜ)高到一(yī)定程度，显著高过一(yī)些资(zī)金的成本，那么这些资金自(zì)然愿意参与。

　　这样，银行(xíng)股就形(xíng)成一个隐形的(de)“估值底(dǐ)”，当(dāng)估值低至一定水平时，股息率诱人，就会有人参与。

　　当然，这个估值底(dǐ)在某(mǒu)些情(qíng)况下(xià)会被打破(pò)，即因为一些负面因(yīn)素(sù)的存(cún)在，导致市场先生(shēng)觉(jué)得银(yín)行(xíng)股的估值或盈利能力还将下行。

　　02

　　谁(shuí)在买

　　谁在卖

　　因此(cǐ)，银行股那种悄(qiāo)无声息的底部，可能并(bìng)没有什么(me)实质(zhì)利好，就是有些(xiē)看中股息率(lǜ)的资金默默买入，把底部给买出来了(le)。

　　这(zhè)是(shì)些什么样的资(zī)金呢？

　　首先可(kě)以排除的就是以股票型公募(mù)基(jī)金为代表的机(jī)构(gòu)投资者。因为他们的考(kǎo)核(hé)要求是相(xiāng)对(duì)收益(yì)，因此在大多数时候，他们不(bù)会因(yīn)为股息率诱(yòu)人而买入，他们(men)的任务是战胜(shèng)自己(jǐ)基金(jīn)的(de)基准，或(huò)者战胜(shèng)可(kě)比基金同仁。所以(yǐ)，即使(shǐ)股(gǔ)息率高，他们也很难(nán)做出(chū)赚取股(gǔ)息率的决策，这(zhè)不(bù)是他(tā)们的考核目标(biāo)。

　　因此，银(yín)行(xíng)股从底部开始悄悄(qiāo)上(shàng)涨的这段时间，公募基金(jīn)参与很低，这(zhè)次也不(bù)例外(wài)。

　　从数(shù)据(jù)上(shàng)也(yě)可验证：从33家银行股2022年底基金持仓(cāng)比重来看，比重越(yuè)低(dī)，期间（过去半(bàn)年(nián)，10002是什么电话啊 10002是哪个学校代码后同）涨(zhǎng)幅越(yuè)大，比重越高(gāo)则涨幅越小。

　　除了(le)公募基金，其(qí)他类似考核的机构投资(zī)者(zhě)也是类似。

　　从(cóng)数据上看(kàn)，我(wǒ)们确(què)实(shí)看到，2023年(nián)第一季度较上年末，大部分A股(gǔ)银(yín)行股的基金持(chí)仓比例(lì)是下降的，有(yǒu)些个股甚至降幅不(bù)小(xiǎo)。

　　（一(yī)季度(dù)基金持(chí)股比(bǐ)重降幅(fú)；单位：个(gè)百(bǎi)分点；来源：WIND）

　　回顾第一季度(dù)，银行指数走了个过山车，先是上涨，然(rán)后春(chūn)节后下跌（这段时(shí)间刚好是人工智(zhì)能概念股(gǔ)大涨(zhǎng)，因此机(jī)构(gòu)投(tóu)资者(zhě)有可(kě)能(néng)是卖(mài)出(chū)银行等股票，换(huàn)仓至计算机股票）。到了4月(yuè)初，人工智能等板块行情回落(luò)后(hòu)，银行股重(zhòng)拾升势(shì)，且涨(zhǎng)幅加速(sù)。春节后的这段时(shí)间，银(yín)行(xíng)股刚(gāng)好和(hé)人工智能走出了一(yī)个完(wán)美的(de)“对称(chēng)”走势(shì)。

　　而其他投(tóu)资者，比如个人、外资、自(zì)营、保险、资管等，则可能是买入的(de)。因(yīn)为这些资金不(bù)考(kǎo)核相(xiāng)对收益，更多的是追求绝对收益，因此(cǐ)有可能(néng)是高股(gǔ)息股(gǔ)票的青睐者。