5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发(fā)布公告称(chēng)，其累计有效认购申请份额(é)总额超过20亿(yì)份发行(xíng)上限，将启(qǐ)动比例配售。这(zhè)则小公(gōng)告体现出市场对这一“中特估”主题的(de)追捧(pěng)力(lì)度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期(qī)围(wéi)绕着“中特估(gū)”的(de)行(xíng)情，市(shì)场关注(zhù)度(dù)非(fēi)常高，5月(yuè)15日首批3只央企(qǐ)回(huí)报(bào)ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早在去年底及今(jīn)年一季度，一些(xiē)基金经理开始调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪面、估值方式等问题(tí)成为市场关注焦点，中国基金报采(cǎi)访多(duō)位(wèi)投研人士，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对(duì)“中特(tè)估”主题积(jī)极追捧。不(bù)仅华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF罕见(jiàn)出现启(qǐ)动“比(bǐ)例配(pèi)售”情(qíng)况，今年场内多只(zhǐ)“中(zhōng)字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后(hòu)续有多只国央(yāng)企主题(tí)基金发行，市场对此(cǐ)充(chōng)满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引(yǐn)领、央企现代能(néng)源等(děng)ETF也将(jiāng)获(huò)批发行(xíng)，更有扎堆(duī)上报的央(yāng)国企基(jī)金在(zài)排队入市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化(huà)剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化(huà)因素(sù)的(de)，近期银行股大(dà)涨的(de)一个催化(huà)因素就(jiù)是积极推介相(xiāng)关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多主题基金的申报发行，我认为确实会成(chéng)为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策(cè)面(miàn)都在向(xiàng)好，下半(bàn)年(nián)，中特(tè)估(gū)有可(kě)能(néng)独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是(shì)表示。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量(liàng)化(huà)投(tóu)资部基金经理杨振(zhèn)建就表示(shì)，近期密集申报的国(guó)央企主题基(jī)金主要(yào)涉及“股东回(huí)报”、“科技引(yǐn)领”、“现代(dài)能源”几大主题，这(zhè)样的(de)布(bù)局可(kě)以(yǐ)更(gèng)好支持央国企的(de)估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成(chéng)为(wèi)行(xíng)情进一步上涨的催(cuī)化剂(jì)。去年以来公(gōng)募基金发行整(zhěng)体(tǐ)平(píng)淡，近期多只国央企(qǐ)主题基金申报和发(fā)行，行情火热下将为市(shì)场(chǎng)带来增量资(zī)金(jīn)，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进(jìn)一步表示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募(mù)基(jī)金积极布局央国企主(zhǔ)题基金(jīn)，一方面(miàn)是(shì)因(yīn)为新一轮深化(huà)国企改革(gé)的大幕将拉(lā)开，叠加“中特估”概念，央国企(qǐ)上(shàng)市(shì)公司的投资(zī)价值(zhí)凸显，该主题的(de)基金(jīn)将为(wèi)投资者提供更(gèng)丰富的(de)工具以参与到(dào)央(yāng)国(guó)企投资。另一方面是落实公募基金行业(yè)高质量发展的(de)要求(qiú)，引(yǐn)导更多资(zī)金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥(huī)公募基金服务资(zī)本(běn)市场改革、服务实体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发(fā)行将为央(yāng)企(qǐ)相(xiāng)关标的和板块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为(wèi)中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量(liàng)市场中(zhōng)变(biàn)赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市(shì)场(chǎng)结构(gòu)性(xìng)行情明(míng)显(xiǎn)，中(zhōng)特估(gū)和人工智能成为两大明(míng)显的主线，而新能源等前期热门赛道股(gǔ)冷却，在(zài)此背景下，一些基金(jīn)经理(lǐ)开始调仓换股“中(zhōng)特估概(gài)念”。

　　万家基金(jīn)基金经理(lǐ)章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业(yè)主要是央企或地方国资所(suǒ)在的(de)行业，民(mín)营(yíng)企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于(yú)行业本身(shēn)基本面在今(jīn)年(nián)会有重大的向(xiàng)上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价(jià)格(gé)的下跌(diē)，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会受益(yì)于今年市场成交量(liàng)的放大(dà)，盈利(lì)大幅(fú)增长等。同时，随着国有企业(yè)改革的推(tuī)进，大(dà)概率这些企业会(huì)进入(rù)一个提质增效、释放(fàng)业绩的过程。”章恒表示(shì)，中特估是过(guò)去5年10年改革的(de)成果，是非常基本面的(de)，和他过去1至(zhì)2年研(yán)究投资思(sī)路也非常(cháng)吻(wěn)合，为在下半(bàn)年抓住这波中特估的投资机会做好了(le)准备。

　　“去年(nián)年底已开(kāi)始(shǐ)重视中特估的(de)投资机会，判断(duàn)中特(tè)估的机会(huì)未(wèi)来(lái)三年分两个阶段。”融通(tōng)红利机会基金经理何龙表示，第一阶段也就是今(jīn)年(nián)以(yǐ)数字经济(jì)和“一带一路”的主题普涨性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收(shōu)益率(lǜ)极(jí)高的品种，将(jiāng)会迎来普涨性的机(jī)会(huì)。第二阶段是未(wèi)来(lái)两年(nián)，在主题性机(jī)会消散以后，基于顶层设计对国央经营(yíng)管理价值(zhí)导向变(biàn)化，我们判断(duàn)经(jīng)营成果随之(zhī)改变是一个慢(màn)变量，会(huì)在未来两年体现在每(měi)一个(gè)央国企的报表(biǎo)中(zhōng)。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目前在(zài)挖掘公司经营层(céng)面可能发生显(xiǎn)著正向变化的个股(gǔ)提前进行布(bù)局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报已经显露(lù)出不少基金在行(xíng)动(dòng)。国金证券研究(jiū)所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前(qián)十大重仓(cāng)股(gǔ)股票池中，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主(zhǔ)动型基金持有股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动型基金持有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股(gǔ)在偏(piān)股主动型(xíng)基金的(de)持仓中，占比明(míng)显提高。上述(shù)数(shù)据显示(shì)，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报及2023年一季(jì)报十大(dà)重仓(cāng)股的数据(jù)，剔除个股涨跌(diē)影响，估计了各基金主动(dòng)加仓“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)的市值占2022年末股(gǔ)票总市(shì)值比例，一季度超(chāo)过30％的(de)偏(piān)股主动型基金主动(dòng)加仓(cāng)了(le)“中特估”概念股，198只基金在2022年(nián)末不(bù)持有“中特估”概(gài)念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据统计也(yě)显(xiǎn)示，一季(jì)度主(zhǔ)动偏(piān)股型公(gōng)募基金对港股(gǔ)央国企的持股市值比(bǐ)重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央(yāng)国企持股总市值(zhí)占港股持股(gǔ)总市值(zhí)的比重由2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年一(yī)季度(dù)的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专门(mén)的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金(jīn)公司的投研，落实到日常的投研流(liú)程和(hé)实(shí)践之中，不少(shǎo)基金(jīn)公司在(zài)加大投(tóu)研力量，更有专门构建国央(yāng)企(qǐ)股票(piào)库。

　　融通红利(lì)机会基金经(jīng)理何龙(lóng)就介绍(shào)，一方面，从顶(dǐng)层设计改(gǎi)变研究员过去对国央企的固定思维(wéi)，需(xū)要实地考察国央企，并且需(xū)要(yào)利用当前国央(yāng)企(qǐ)愿意交流的(de)契机，多花(huā)精力去进(jìn)行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一(yī)方面，融(róng)通基金在行动(dòng)上，要求研究员(yuán)将自己(jǐ)所覆盖(gài)行业的(de)所有国(guó)央企构建专门(mén)的股票库，并(bìng)进行长期跟踪，包括考察其实地(dì)调研的的成果，了解国央(yāng)企(qǐ)经营思路(lù)和(hé)财务导向的(de)变化，结合行业(yè)趋势和特征，寻找价值(zhí)洼地，发现预期差(chà)。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅也谈到“认(rèn)识(shí)”上的重视(shì)。他表(biǎo)示(shì)，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认(rèn)识：首先要认识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发(fā)展能力等方面所体现的(de)鲜明(míng)中(zhōng)国元素和发(fā)展(zhǎn)阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础(chǔ)上构建(jiàn)的具有时代特征和中国(guó)特色(sè)、符(fú)合国家战略导向的估值(zhí)体系，而不(bù)是简单套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一种新的提法，但是这个概(gài)念(niàn)所涉及到的行(xíng)业(yè)和公(gōng)司，一直(zhí)在(zài)发生的变化。”万家基(jī)金经(jīng)理(lǐ)章恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑(zhù)等(děng)多个(gè)领域(yù)，因此(cǐ)也是一定能(néng)够抓(zhuā)住中特估这波行(xíng)情的(de)机会(huì)的。同时，随着时局(jú)的变化，也在增加相关行业的研究(jiū)力量(liàng)。

　　此(cǐ)外(wài)，创金合(hé)信基金首席经济(jì)学家魏凤春表(biǎo)示，积(jī)极践行中国(guó)特色的估值体系是资本市(shì)场使命，投资者(zhě)需要学习(xí)领会并针对(duì)原有的估值体系(xì)进行改造，以适应现实的需(xū)要。明确(què)该体系的框架是(shì)第一位的工(gōng)作，合理设(shè)置指标也非(fēi)常重要，投资者的认(rèn)可和(hé)实施是最终该体系(xì)能否具(jù)备长期价(jià)值(zhí)的基础。不(bù)过，他也提醒，人为的拔(bá)估值是很大(dà)的认知误区，市场化认(rèn)可唐山大地震和汶川大地震哪个严重是(shì)基本的(de)常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会价值与国(guó)家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱，国企央企发展要符合国(guó)家(jiā)战略发展(zhǎn)发(fā)向，更需要(yào)承(chéng)担社会公共责任等。而(ér)这些都应该考虑进(jìn)估值体系之中(zhōng)，也引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基(jī)金经(jīng)理认为，对(唐山大地震和汶川大地震哪个严重duì)于国(guó)央(yāng)企的估值(zhí)方式要充(chōng)分体(tǐ)现企业的社会价值与国家战略价值(zhí)，目(mù)前已经(jīng)形成了(le)初步的(de)企业(yè)社会价值评价体系。

　　“如何定价(jià)国有企(qǐ)业承担社会价值、符合国家战略发展的价值(zhí)？首(shǒu)要任务就构(gòu)建中(zhōng)国特色的价值评价体系，改变从以私人(rén)股东权益出发，现(xiàn)金流折现为主要方法的单一(yī)价值(zhí)估值体系，转向社会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价体系，充(chōng)分体现企(qǐ)业的社(shè)会(huì)价值与国家战略价(jià)值。”博时基金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部(bù)基(jī)金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来国资(zī)委指导国(guó)内团队对(duì)于(yú)中国(guó)特色ESG披(pī)露(lù)与评(píng)价体系不(bù)断探索，结(jié)合国际(jì)通用(yòng)规则，目前(qián)已经形成了初步的(de)企业社会价(jià)值评价体系(xì)，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南(nán)》、《中央(yāng)企业上市公司环境、社会(huì)及治(zhì)理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银(yín)华(huá)基(jī)金(jīn)ETF业(yè)务(wù)总(zǒng)监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企(qǐ)业价值的可(kě)持续估值，要重视股东、员工和社会责(zé)任等要素对企业(yè)稳健成长的重大意(yì)义，重视稳(wěn)定(dìng)的(de)现(xiàn)金(jīn)流、持(chí)续增长的(de)盈利、科(kē)技创新对提升企业内在(zài)价值(zhí)的(de)积极作用(yòng)，这样有(yǒu)利于提(tí)高估值定价模型(xíng)的科(kē)学(xué)性(xìng)和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中(zhōng)，都有成熟的量化指标(biāo)可以使用，包括净资产收益(yì)率、营业现金比率、资产负债率、研发(fā)经费投入强度等等(děng)。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融(róng)精(jīng)选基金经理李欣更细致分(fēn)析在估值(zhí)思维(wéi)、估值(zhí)结论、估值判(pàn)断(duàn)上有变化，尤其是估值的方法(fǎ)和指(zhǐ)标上，他认为其包括产(chǎn)业链上下游的衡量、全要素成本等，以及在(zài)纵向和横向(xiàng)上的研究，强调政策优惠、产(chǎn)业发(fā)展、市场竞(jìng)争力和可持续发展等各种因素与(yǔ)企业价(jià)值的关系(xì)。这些因素在对(duì)估值结论和(hé)判断的影响上，也使得(dé)中国特色的估值(zhí)体系与传统的估(gū)值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维的变化，还有估(gū)值结论和估值判断的(de)变化，都是为了更好地适应中国的市场和经济特点(diǎn)，提供更精准、更(gèng)合理的(de)企业(yè)估值信息。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不(bù)过(guò)，创金合信(xìn)基金首席(xí)经济学家魏凤春直言，这需要在实(shí)践(jiàn)中进行探索，目(mù)前尚(shàng)没有公认的(de)指标可以使用(yòng)。

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