《基金经(jīng)理投资笔记(jì)》宏(hóng)观(guān)策略系列

　　把脉经济周期拐点 实(shí)现财富管(guǎn)理升(shēng)级

　　作者：魏 凤 春（博士），创(chuàng)金合信基金首席(xí)经(jīng)济(jì)学家

　　　　  罗 水 星(xīng)（博士(shì)），创金合信基金基金(jīn)经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分享(xiǎng)中(zhōng)（查(chá)看原(yuán)文），我们提出(chū)了5月是乱花渐欲迷人眼，一个大(dà)的背(bèi)景(jǐng)是市场进入(rù)了战(zhàn)略相持阶(jiē)段，进攻和(hé)防守的理由都不(bù)是(shì)非常(cháng)清晰。周末中央(yāng)发(fā)布长(zhǎng)期的产业政(zhèng)策，基调是清晰的，但(dàn)那是诗和远方(fāng)，是战略性的布局，很多投(tóu)资者(zhě)更喜欢战术性(xìng)的机会(huì)。伯克希尔哈撒韦(wéi)年度(dù)股(gǔ)东大(dà)会在巴菲特的(de)老家奥(ào)巴哈举行，吸引了全(quán)球投资者的目(mù)光，投(tóu)资者总希望可以从中寻(xún)找到(dào)投(tóu)资的秘诀，价(jià)值投资的道虽相同(tóng)，但法、术(shù)、器(qì)是各异的。不仅如此，伯(bó)克希尔决策者(zhě)对宏观环境的(de)担忧(yōu)，对数字(zì)技(jì)术的批判(pàn)，很(hěn)多与会者收获(huò)的可能不是清晰(xī)的思路，而是在(zài)迷宫中又多走了(le)一圈。

　　一(yī)、市场陷入(rù)僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身”的说法，谨慎的A股投资(zī)者(zhě)也(yě)开始考虑Sell in May,一个(gè)很重要的理由是根据(jù)惯例，银行(xíng)保险等(děng)利好兑(duì)现后往往(wǎng)是市场开始调整的开始。A股投资历来塑料是不是绝缘体是有季节(jié)性(xìng)的(de)，但这未必是(shì)历史的铁律，比如(rú)2022年5月市(shì)场在新的政策(cè)基调下开始全(quán)面大反(fǎn)攻(gōng)。我(wǒ)们需要因(yīn)时而(ér)变，投(tóu)资者(zhě)需要考虑到当前的市场(chǎng)背景已经和之前有很大(dà)的不同。当(dāng)前市(shì)场进入(rù)战略僵持阶段的(de)一个重(zhòng)要理(lǐ)由是除了逻辑推演(yǎn)，很多重要问题(tí)很难(nán)用清晰的事实来验证。谨(jǐn)慎的投资者往往(wǎng)是见好(hǎo)就收或者谋(móu)定而后动，因此才有了(le)上述的(de)猜测(cè)。

　　市场不清楚(chǔ)的地(dì)方在哪(nǎ)里呢？

　　第一，从内部看，市场已经提前交(jiāo)易了政策的方向，而且今年国内的政策本身也不(bù)是大开大合(hé)。新出台的政策更多地在落实上(shàng)，较少新的提法。

　　第二(èr)，从外部看(kàn)，美联储依(yī)然在通胀、就业数据、金(jīn)融数据和增长数据(jù)传递的(de)混乱信息中纠结。

　　第三，从投资主线(xiàn)看(kàn)，数字(zì)经济和中特(tè)估依(yī)然既有政策、也有业绩或者有未来预期的业绩改(gǎi)善，但短期(qī)游(yóu)戏、传(chuán)媒、中特估与其他板(bǎn)块分(fēn)化较(jiào)为极(jí)致，也是不争的事实(shí)。除(chú)了这两条主线外，金融、消费和公用事业有(yǒu)反弹，但(dàn)难以(yǐ)成为持续的配置主题，新能源崩坏的筹码预期也决(jué)定了反弹的(de)脆弱性。

　　第四，从交易行为(wèi)看，投资者(zhě)并未形成一致预(yù)期。随着一季报的(de)披露，市场阶段性发挥了对盈利现实(shí)的定价效率(lǜ)。具体表现(xiàn)为(wèi)，业绩(jì)出现一定修复和表现有(yǒu)韧性的金融、中药、电力(lì)、中(zhōng)特估主题以及TMT中的游戏传媒等表现较好，家(jiā)电此前(qián)也有一(yī)定表(biǎo)现。不(bù)过，随着业(yè)绩的公(gōng)布反而出现了一定的买预期卖现实(shí)的操(cāo)作。当(dāng)然(rán)，相对而言市场也有(yǒu)定价效率不稳定的一(yī)面，同样(yàng)是业绩修(xiū)复(fù)或(huò)有韧性的农林(lín)牧渔、新(xīn)能源和消费板块，整体(tǐ)表现则一般。

　　二、市场僵持的(de)原因：一季报显示企业盈(yíng)利(lì)仍在磨底阶段

　　短(duǎn)期市场的核心矛盾在于缺乏特别明(míng)显(xiǎn)的亮点，TMT主线(xiàn)前期超额收益过(guò)于显著(zhù)，目前(qián)除(chú)了(le)游戏(xì)、传媒一(yī)枝(zhī)独秀外，其他(tā)TMT细分领(lǐng)域(yù)阶段性有所(suǒ)回(huí)调。中特(tè)估相(xiāng)关的基建、银行(xíng)、石油、出(chū)版等板(bǎn)块盈(yíng)利有支撑、估值也较低，因此在最近市(shì)场调整的时(shí)候(hòu)整(zhěng)体表现较(jiào)好。在这两(liǎng)条我们(men)看好的全年主线之(zhī)外，市场部(bù)分定价了一季报(bào)行情(qíng)，但核心问题在(zài)于当(dāng)前盈利仍(réng)处在磨底阶(jiē)段(duàn)。扣除金融和两桶油，A股的盈利还(hái)在下滑，这意(yì)味着(zhe)短期盈利很难撑起A股(gǔ)系统性(xìng)的行情。所以，我们看(kàn)到(dào)这(zhè)两条(tiáo)主线(xiàn)之外其他业绩尚(shàng)可的(de)板(bǎn)块，整体反弹的(de)幅度(dù)都相(xiāng)对有限。消费的(de)盈(yíng)利有一(yī)定的修(xiū)复，而市场由于(yú)前期(qī)的悲观(guān)情绪尚未对(duì)其定价，这可能蕴含阶段(duàn)性交(jiāo)易机会(huì)。

　　塑料是不是绝缘体rong>三(sān)、战略性布局是清晰(xī)而明确的：政策(cè)关注产业(yè)升(shēng)级(jí)和人(rén)的问题

　　近期国(guó)内(nèi)也处于一个会议密(mì)集召开(kāi)的阶段，政治(zhì)局会议、中央(yāng)财(cái)经委(wěi)会议(yì)和国常会(huì)相继召开。决策层对于当前经济复(fù)苏(sū)动力不足、复苏(sū)势头不稳的问题，有着(zhe)清醒的认识，短期(qī)的工作重点是恢复和扩(kuò)大需求，但同时(shí)也(yě)明确不(bù)会再走老路——不会通过低水平的债务扩张(zhāng)来刺激经济，而是聚焦实体经济的产业升级，推进产业智能化、绿(lǜ)色化、融合(hé)化(huà)。

　　现(xiàn)代(dài)产业体系下的(de)融(róng)合发展(zhǎn)

　　这次财经委会(huì)议(yì)的一个新提法是“坚持(chí)三次产业融合发展，避(bì)免割(gē)裂对立；坚持推(tuī)动传(chuán)统产(chǎn)业(yè)转型升级，不能(néng)当成(chéng)‘低端产业’简单退出”，这个(gè)提法很重(zhòng)要。我们去(qù)年底强调接(jiē)下来一段时间的政策需(xū)要(yào)强调均衡性和系统(tǒng)性，才(cái)能形成经济(jì)发展(zhǎn)的合力。卡脖(bó)子(zi)的领(lǐng)域要(yào)重点(diǎn)支持(chí)和发(fā)展，但是经济的运(yùn)行是一个(gè)完整的系统，生产和消费、实体经济和(hé)金融支撑、高科(kē)技领域(yù)和低技(jì)术领域、融资(zī)-设计(jì)-制造—物(wù)流-销售(shòu)-服务(wù)等各方(fāng)面需要协调发展，大家的信心慢慢(màn)恢复(fù)、收入慢慢恢复，才(cái)能够(gòu)真(zhēn)正把需(xū)求拉动起来。不能够孤立、片(piàn)面地理解和执行政策，毕竟即(jí)使是芯(xīn)片(piàn)这么最高科技的领域，它的下游需求也主要来自消费电子产品中的手(shǒu)机、汽车、智能(néng)家(jiā)居等等(děng)，没有(yǒu)需求的拉(lā)动，产业的(de)发展就缺乏良性循环的(de)基(jī)础。

　　高质量的(de)人才(cái)红利

　　另外，最近政策讨论的一(yī)个重点是人，作为投资生(shēng)产拉动核心(xīn)的企业家(jiā)、作为人力资源重点的人才、承载民族(zú)未来的新生人口(kǒu)、需要关(guān)注(zhù)的老龄人口。当(dāng)前中国的(de)发展逐渐从资本(běn)和劳(láo)动(dòng)要素拉动转(zhuǎn)向人(rén)力资源(yuán)拉动，技术创(chuàng)新成为(wèi)能否突(tū)破内外(wài)部(bù)约束(shù)的关键。技术创新能力(lì)取决于制度保障下的主观能动性，在经历了过去几年的非常(cháng)态之后(hòu)，在内(nèi)外部不确定(dìng)性的制约下，如何让当前每个主体(tǐ)充满(mǎn)信心、充满主观能动性，是(shì)政(zhèng)策的重心(xīn)。以(yǐ)人(rén)工智能为(wèi)代表的数字经济(jì)大发展，有可能(néng)能够帮(bāng)助我们(men)适当缩小(xiǎo)国际竞争中人(rén)力资源的(de)差(chà)距(jù)，这(zhè)需要从一个更高(gāo)的角度理解人工(gōng)智能和数(shù)字经济。

　　四(sì)、乱(luàn)云(yún)飞(fēi)渡仍从容：乱战之后的投资路径

　　5月的市场，看起来是战(zhàn)略僵(jiāng)持(chí)阶段的乱战。接下来(lái)的政策力度和(hé)效果有多大、盈利能否实(shí)质(zhì)性的反弹、经济复苏(sū)的斜率是否面临趋缓的压力、海外的潜在风险到底有(yǒu)多大、美(měi)联(lián)储到(dào)底下一步面临(lín)的是什(shén)么(me)样的经济形势等，投资者希望(wàng)渐次判断上述一系(xì)列(liè)的(de)重要问题的(de)程度(dù)，并据此进(jìn)行布局。

　　从这个意义上讲(jiǎng)，5月交易机会可能更均衡、但也更(gèng)脆弱，当前可能是一个布局(jú)的好(hǎo)阶段，而未必会是收获的(de)阶段。投资者需要多一点耐心，风(fēng)浪越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云(yún)飞(fēi)渡仍从(cóng)容”，这(zhè)是(shì)我们从巴菲特历次股(gǔ)东大会上看到价值投资(zī)者很重要的一个特(tè)质(zhì)，即我们提(tí)倡的“道”。市场的乱是暂时的，随着事(shì)实的清晰，投资路(lù)径也将(jiāng)会非(fēi)常(cháng)明确(què)。这个路(lù)径(jìng)，我们从(cóng)产(chǎn)业视角做了一下梳理，供投资者参考。

　　具(jù)体而言：投(tóu)资(zī)的上限是(shì)产业现代化(huà)，科技自主可用，数字化、高(gāo)端(duān)化与智能化是明确的诗与远(yuǎn)方，需要进行战(zhàn)略布局。投(tóu)资的下限是避免系(xì)统性的(de)风险，在现(xiàn)代化的产业转型中，当前蕴(yùn)藏风险(xiǎn)和(hé)未来跟不(bù)上历史步伐的产业是不(bù)能进行战略布局的。投资(zī)的中(zhōng)间(jiān)状态是(shì)周期与消费行业(yè)，是(shì)战术性的布局。

　　产(chǎn)业(yè)视角下(xià)的投资路线图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金合信基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经(jīng)济学家(jiā)，投委会委员兼(jiān)秘书长，宏观策略配置部总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总部总监(jiān)，南开大学经济学博(bó)士，清(qīng)华大学管(guǎn)理科(kē)学与工程博士后。学术研究与教学以及宏(hóng)观经济走势、金融产品分(fēn)析等实务(wù)领(lǐng)域经验丰富、成果(guǒ)卓著。从业23年(nián)以来，一直致力于在周期波动的框架内(nèi)运(yùn)用财政的视角解(jiě)构宏(hóng)观经(jīng)济(jì)的运行，将中国经济看(kàn)作一份资产，通过资本资产定价的(de)方式(shì)来确定其(qí)价(jià)值与(yǔ)风险(xiǎn)。

　　罗水星博(bó)士(shì)，创金合信基金经理、首席宏(hóng)观分析师，2022年2月加(jiā)入创(chuàng)金合信基金。此(cǐ)前履职(zhí)博时基(jī)金，负责(zé)宏观策(cè)略、宏(hóng)观政策、大类资产配置与择时研究(jiū)。武(wǔ)汉大学学士，上海财(cái)经(jīng)大学经济学硕士、博士，中国社(shè)科(kē)院经济学博士后，学术论文多发表于国际SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 塑料是不是绝缘体