王(wáng)剑，CFA

斯文败类是什么意思网络用语，斯文败类是什么意思网络用语怎么说　　每次银(yín)行(xíng)股跌(diē)至(zhì)过度低估斯文败类是什么意思网络用语，斯文败类是什么意思网络用语怎么说(gū)时，股息率相应提升(shēng)，会吸引绝对(duì)收益资(zī)金(jīn)买入，股价也逐步完(wán)成(chéng)筑底。

　　近(jìn)期，银(yín)行(xíng)股已上涨半年，又(yòu)一次(cì)因(yīn)绝对收(shōu)益资金追逐高股息而上涨。

　　但事(shì)实上，银(yín)行业经(jīng)营(yíng)层面，也已经悄然发生一些向好(hǎo)的(de)变(biàn)化。

　　主要结论

　　01

　　银(yín)行(xíng)

　　启动(dòng)之(zhī)谜

　　如果大(dà)家(jiā)觉得银(yín)行股是(shì)这几天才开始上涨，那么(me)就大错特错了(le)。事实是：

　　银行股自2022年(nián)10月底(dǐ)见底之后，已经持续上(shàng)涨了足足半年时间了……

　　这段时间的银行股涨幅(fú)达到27％，其中部分银行股涨幅(fú)甚(shèn)至达到50％以上，非常可(kě)观。当然(rán)，中间也不是(shì)一帆风顺，2022年10月银(yín)行股(gǔ)快速下跌(diē)后，迅速反(fǎn)弹。过完2023年春节后，却冲高回(huí)落，调整(zhěng)了近两个(gè)月(yuè)时间，跌幅不大，不到10％。然后(hòu)于3月底开(kāi)始上涨，近期加(jiā)速上涨。

　　这种事(shì)情(qíng)并不是(shì)第一次发生。过去(qù)银行股的(de)大行情，都是在悄无声息中默(mò)默(mò)上涨的，因为银行股平时关注(zhù)度(dù)并不高。等到因几(jǐ)根大(dà)线性而吸引大家来关注时，已经(jīng)涨(zhǎng)幅不(bù)小了。

　　上一次类(lèi)似的事(shì)情(qíng)是2014年。或许(xǔ)经历过的(de)人(rén)都能记(jì)得，2014年(nián)11月，因为(wèi)一次比较(jiào)意外的“双降”（降息、降(jiàng)准），金融股拔地(dì)而起。但在此之前，银(yín)行指标(biāo)大(dà)约在3月见底，然后不声(shēng)不(bù)响地开始(shǐ)回升，到11月时，8个月左右时(shí)间，涨幅22％。

　　其他几次银行股见底，也有类似的(de)情况：没有明确利(lì)好，没有明确新闻，银行股却自己慢慢从(cóng)底部爬起来了。

　　是谁先(xiān)知先觉(jué)？

　　为行(xíng)情(qíng)归因并(bìng)不容易，因(yīn)为很难(nán)验证。如果(guǒ)确实没有(yǒu)实质(zhì)性利(lì)好，那么(me)只(zhǐ)能从资金面去猜(cāi)测：可(kě)能是估值便宜到很多资(zī)金(jīn)愿意出(chū)手了。由于银行盈利能力非常(cháng)稳定，估(gū)值低往(wǎng)往意味着股息率高。因为：

　　ROE稳定(dìng)，分红率稳定，PB越低(dī)则股息率(lǜ)越高。

　　而若(ruò)PB低(dī)至一(yī)定水平时，股息率就会非(fēi)常(cháng)诱人(rén)。比如近年来，大行的ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一度(dù)低(dī)至0.5倍以下，那么计算出来的股息率高达6.6％，非常(cháng)可观。

　　这就好比一只票息率(lǜ)6.6％的可转债(zhài)。如(rú)果盈(yíng)利能(néng)力保持，则后续每年收(shōu)取6.6％的“利(lì)息”，如果(guǒ)股价上(shàng)涨，还能(néng)享受(shòu)资本利得。当然，如果股(gǔ)价再(zài)跌，或盈利能力（ROE）、分红率(lǜ)下降(jiàng)，则会遭受(shòu)损(sǔn)失。但由于ROE已在(zài)底部，近期很难再(zài)降了。因此，这就(jiù)非(fēi)常像(xiàng)一张可转(zhuǎn)债(zhài)，其市价下跌时，会有个估值下限(xiàn)，即“债券价值”。

　　于是，其(qí)投(tóu)资价(jià)值就出来了。如果这张“可转债”的票息(xī)率高到(dào)一定程度，显著(zhù)高过一些资金的成本，那么这些资(zī)金自然愿意(yì)参与。

　　这样，银行股(gǔ)就形成一个隐形的“估值底(dǐ)”，当估值低(dī)至一(yī)定水(shuǐ)平时，股(gǔ)息率诱人(rén)，就(jiù)会有(yǒu)人(rén)参与(yǔ)。

　　当(dāng)然，这个估值底在某些情况下(xià)会被打破，即因为一(yī)些(xiē)负面(miàn)因素的(de)存在，导致市场(chǎng)先(xiān)生觉得银行股的估值或盈利能力(lì)还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁在(zài)卖

　　因此，银行股那种(zhǒng)悄(qiāo)无(wú)声息的(de)底(dǐ)部(bù)，可能(néng)并没有什(shén)么(me)实质利(lì)好，就(jiù)是有些看中(zhōng)股息率的资金默默买入，把底(dǐ)部给买(mǎi)出来了。

　　这是些什么(me)样的资金呢？

　　首先可以排除(chú)的就(jiù)是(shì)以股票型公(gōng)募基金(jīn)为代(dài)表的(de)机构投(tóu)资者。因为(wèi)他们的考核(hé)要求是相对收益，因此在大多数时候，他(tā)们不会因为股息(xī)率诱人而买入，他们(men)的(de)任务是战(zhàn)胜自己基金的基(jī)准，或者战(zhàn)胜可比基(jī)金同仁(rén)。所以，即使股息率高，他们也很难做出赚取股息率的决(jué)策，这不是他(tā)们的考(kǎo)核目标。

　　因此，银行(xíng)股从(cóng)底部(bù)开始悄悄上涨的这(zhè)段时(shí)间，公(gōng)募基(jī)金参与很低，这(zhè)次也(yě)不例外(wài)。

　　从数据上(shàng)也可验证(zhèng)：从33家(jiā)银行股2022年(nián)底(dǐ)基金持仓比重来看，比重(zhòng)越(yuè)低，期间（过去半年(nián)，后同）涨幅越(yuè)大，比重越高则涨幅(fú)越小。

　　除了(le)公募基金(jīn)，其他类似考核的机构投资者也是类似。

　　从数据上看，我们确实看到，2023年第(dì)一季度(dù)较上年末，大部分A股银(yín)行(xíng)股的基金(jīn)持仓比例(lì)是下降(jiàng)的，有些(xiē)个股甚至降幅不小(xiǎo)。

　　（一季度(dù)基金持股(gǔ)比重降幅；单位：个百分(fēn)点(diǎn)；来源：WIND）

　　回顾第(dì)一季度，银行指数走了(le)个(gè)过山车(chē)，先(xiān)是上涨，然后春节后下跌（这段时间刚(gāng)好是人工智能概念股大涨，因此机构投资者(zhě)有可能是卖出(chū)银(yín)行(xíng)等(děng)股票，换仓至计算机股票）。到(dào)了4月(yuè)初，人(rén)工智能等板块(kuài)行情回落(luò)后，银行股重(zhòng)拾升(shēng)势，且涨幅加速。春节后的这段时间，银(yín)行(xíng)股(gǔ)刚好和(hé)人工智能走出了一个完美的“对称”走势。

　　而其他(tā)投(tóu)资者，比如个人、外资、自营、保险(xiǎn)、资(zī)管等，则可能是(shì)买(mǎi)入的。因为这些资金不考核相对收益，更多的是追求绝(jué)对收益(yì)，因此有可能是高股息股(gǔ)票(piào)的青睐者。

　　而(ér)决定(dìng)他(tā)们买(mǎi)入(rù)的因(yīn)素中，资(zī)金成本应该是(shì)个重(zhòng)要因素。目前(qián)，我国近期市场利(lì)率较低、资金(jīn)充沛，其他(tā)可替(tì)代的投资机会较少，因此股息率显得诱人(rén)。同时(shí)，美国(guó)加(jiā)息接近(jìn)尾(wěi)声，他们的资金成(chéng)本也有(yǒu)望下行，我国(guó)高股息股票也有吸引(yǐn)力(lì)。

　　然后我(wǒ)们通过数(shù)据来加以验证。

　　从2023年一季度(dù)情况来看(kàn)，外资确实在买入大行，并且(qiě)数量还不少。不过保险资金(jīn)却是(shì)有进有出，这一点有点与我们(men)预(yù)期不符(fú)。基(jī)金主要在(zài)卖出。此外，还(hái)有些一般法人、其他(tā)投资者在买入。

　　（一季度各类投资者持(chí)股变(biàn)化(huà)数(shù)；单(dān)位：亿(yì)股；来(lái)源：WIND）

　　整(zhěng)体而言，结论大致成立(lì)，即：在银行股估值(zhí)极低的时(shí)候，追求绝对(duì)收益的资金买入了高股息率的(de)个股。

　　从散(sàn)点(diǎn)图上也可以(yǐ)清晰看到这(zhè)一点：

　　因此，这次行情，和历史(shǐ)上(shàng)很多次银(yín)行(xíng)底部启动一样(yàng)，很可能是青睐高股息率的资(zī)金(jīn)，买入(rù)低(dī)估(gū)值、高股息率的银行股。而他们的口味(wèi)与公募基(jī)金(jīn)刚好(hǎo)是相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以上分析(xī)，说明了(le)过去半年的银行股(gǔ)行情，是追(zhuī)求绝对收(shōu)益的(de)资(zī)金，买入了高股息(xī)率(lǜ)的银行(xíng)股(gǔ)。眼下，很(hěn)多银行股股息率(lǜ)依然较高，而资金面(miàn)依然(rán)宽松(sōng)，那(nà)么这些高股息率股票(piào)对绝对收益资(zī)金依然是有(yǒu)吸引力的。

　　那么在银行业的经营层面(miàn)，有没有实质变化呢(ne)？

　　我(wǒ)们(men)在3月曾经提出，过去三(sān)年期间的一些特殊(shū)政策，已经出现调整的迹象，银行(xíng)业(yè)将要(yào)进(jìn)入新的(de)均(jūn)衡(héng)格局(jú)。比如，在普惠小微领域(yù)，过去几年(nián)大行承(chéng)担了一些监(jiān)管(guǎn)要求，每年(nián)普惠小微信贷的增长(zhǎng)非常快(kuài)，投放利率(lǜ)很低(dī)，这对小(xiǎo)微金融(róng)市场格局(jú)造成了较大(dà)影响(xiǎng)，尤其是对一(yī)些原来从事小微业务(wù)的中(zhōng)小(xiǎo)银行(xíng)造成压力。

　　【深度】大小行小微金融逐(zhú)步达到新均(jūn)衡(héng)

　　而(ér)在4月27日，银保监会办公(gōng)厅发(fā)布(bù)《关于2023年加力提升小微企业金融服务质量的通知(zhī)》（银(yín)保监(jiān)办发〔2023〕42号），对工(gōng)作要求有了一些调整(zhěng)。比如，不再(zài)提“两增(zēng)”（指单户授信(xìn)总额(é)1000万元以下小微(wēi)企业贷款同比增速(sù)不低(dī)于各项贷款同比增速，有(yǒu)贷款(kuǎn)余(yú)额的户数不低于上年同期(qī)水平）要求(qiú)，不再刚性要求(qiú)降低小微信贷利率，而是要(yào)求(qiú)“合(hé)理确(què)定贷款利(lì)率”，不再提“应延尽延(yán)”。

　　除了小微金融领域，其他(tā)方面的工作(zuò)要求也陆续(xù)从过去三年的阶段(duàn)性政策(cè)，慢慢回归至常态化。

　　而(ér)银行业这几年由于净(jìng)息差显(xiǎn)著回(huí)落(luò)，盈利(lì)能力(lì)也渐渐接近合理(lǐ)利(lì)润(rùn)底线(xiàn)。因为银行业需要(yào)留存一定的利(lì)润用于补(bǔ)充资本，进而(ér)支(zhī)持下(xià)一期的信贷投(tóu)放(fàng)，因此利润并(bìng)不是越低越好(hǎo)，需要(yào)维持(chí)一个合(hé)理利润(rùn)。而目前盈利能力已经接近(jìn)这一底线(xiàn)，所以政策(cè)也会(huì)相应调整了。

　　【随笔】什么是银行的(de)合理利(lì)润和合(hé)理息差

　　可(kě)见，行业的(de)一些(xiē)情况(kuàng)已经悄悄发(fā)生变化(huà)了。

　　那么，有没有一(yī)种可能：那些买入(rù)高股息股(gǔ)票的(de)投资者中(zhōng)，真有些(xiē)先知(zhī)先觉者，已经嗅到了不一样的味道？

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