文丨(gǔn)明明 章(zhāng)立聪(cōng) 余经纬

　　跨季结束后资金(jīn)利率自(zì)低位持续上行(xíng)，即便税期(qī)结束，资金(jīn)利率(lǜ)却仍(réng)未(wèi)回落(luò)，反(fǎn)而(ér)进一步走高。我们认为主要(yào)是源于：①货币政策(cè)力(lì)度边际转弱(ruò)；②税期(qī)走款叠加(jiā)4月信贷投放(fàng)情(qíng)况较好(hǎo)，导(dǎo)致银行资金融出意愿与能力(lì)降(jiàng)低(dī)。③资金(jīn)较为(wèi)拥(yōng)挤(jǐ)导致债市敏感度增加。考虑假(jiǎ)期和月(yuè)末因(yīn)素，预计短期(qī)内(nèi)，资金利率下行(xíng)空间有限，波动幅度加(jiā)大，建(jiàn)议投资者(zhě)关(guān)注资(zī)金面的(de)边际变化(huà)，警惕流(liú)动性(xìng)大幅收(shōu)紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨季结(jié)束后资(zī)金利率自(zì)低(dī)位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运携手三十七年风雨兼程下一句是什么 三十年风雨兼程下一句行，然而税期结束后(hòu)却并(bìng)未(wèi)回(huí)落，4月(yuè)21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜利(lì)率上行幅(fú)度更(gèng)大。从(cóng)隔(gé)夜利(lì)率角(jiǎo)度观(guān)察，银行(xíng)与非银机构(gòu)间(jiān)流动性分(fēn)层现象弱化；此外，隔(gé)夜利率与7天利率(lǜ)的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至(zhì)已(yǐ)经倒挂。我们认为税(shuì)期结(jié)束，资金不松，主要有以下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币政策(cè)力度边际转弱。

　　稳健的货币(bì)政(zhèng)策(cè)坚(jiān)持(chí)以我(wǒ)为主、稳(wěn)字当头，保持货币(bì)信贷合理(lǐ)增长，确保利率水(shuǐ)平合适，在(zài)追求经济提振的同时，也注重防范市场过热带来的金融(róng)风险。在满足广义(yì)流动性供需匹配的前提下，货(huò)币(bì)工具力度(dù)可能会有所回摆。从央行的(de)具体操作上来看，MLF小幅增(zēng)量(liàng)续做，逆回购投放低(dī)量操作，结构性工具“有进有退”，均预示后续政策将更加“精准有力(lì)”，流动性(xìng)投放(fàng)趋于(yú)谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走(zǒu)款叠加(jiā)4月信贷投放情况较(jiào)好，导致(zhì)银行资(zī)金融出意愿(yuàn)与能力降低。

　　4月(yuè)18到(dào)19日税期(qī)缴(jiǎo)款，而4月通常是(shì)缴税(shuì)大月，因此走款可能(néng)对银(yín)行间流动性(xìng)带来了一定的(de)压(yā)力。此外，参考近期票据利(lì)率走势，预(yù)计信贷(dài)增速(sù)较一季(jì)度将会有所放缓，但4月(yuè)预计仍将保(bǎo)持同比多(duō)增(zēng)的(de)态势。税期缴款叠加信贷投放，银行系统整(zhěng)体资金流(liú)出，因此(cǐ)向同业融(róng)出的(de)意(yì)愿和能力有所降低(dī)。

　　▍其三(sān)，资金较为拥挤可能会导致债(zhài)市脆弱性(xìng)和敏感(gǎn)度增加，且(qiě)投资(zī)者(zhě)对(duì)于未来一(yī)个月资金(jīn)利率上(shàng)行的(de)担忧增加。

　　从(cóng)质押式回购成交(jiāo携手三十七年风雨兼程下一句是什么 三十年风雨兼程下一句)量和(hé)我们测算的杠杆率来看(kàn)，虽然(rán)上周受资(zī)金收紧影响，加杠杆情绪有所降(jiàng)温，但依(yī)然处于历(lì)史相对积极的(de)水平(píng)，导致债市敏感度增加。此外投资(zī)者对(duì)货币政(zhèng)策力度(dù)以及跨月资(zī)金面情况仍存(cún)担忧，使得市场上对于未来(lái)一个月内资金价格上(shàng)行(xíng)的(de)预期更为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假期临近，回购资(zī)金的(de)期限被动拉长，利率下行(xíng)空间有限。

　　月末往往财政集中支(zhī)出，向市场释放资金；但(dàn)跨月前夕银行资金融(róng)出意愿一般较低，预(yù)计资金波动幅度较大(dà)。对于债市(shì)而言，短期交易主线或延(yán)续政策与基本面预期交易(yì)，预计利率以震荡走势(shì)为主，建议投资(zī)者关注资金面的边际变化，警惕(tì)流动性(xìng)大(dà)幅收紧对债市情绪以(yǐ)及头寸管理的影响。

　　携手三十七年风雨兼程下一句是什么 三十年风雨兼程下一句g>▍风险(xiǎn)提示：

　　央(yāng)行货币政策不及预期；经济复(fù)苏节奏不(bù)及预期；银行(xíng)间市场流动性过快收(shōu)紧。

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