文丨明明 章(zhāng)立聪 余经纬

　　跨季结束后资金(jīn)利率(lǜ)自低位持(chí)续上行，即便(biàn)税期(qī)结束，资金利率却仍未回落，反而进一步走高(gāo)。我(wǒ)们认(rèn)为主(zhǔ)要是源于：①货币(bì)政策(cè)力度边际转(zhuǎn)弱；②税期走款叠加4月信贷投放情(qíng)况(kuàng)较好，导致银(yín)行(xíng)资(zī)金融出意愿与能力降(jiàng)低(dī)。③资金(jīn)较为拥挤导(dǎo)致债市敏感度增加。考虑假(jiǎ)期和月末(mò)因素，预计短期内，资金(jīn)利率下行空间有限，波动幅度加大，建(jiàn)议投资者关注资金面的边(biān)际变化，警惕流动性(xìng)大幅收紧对债市(shì)情绪以(yǐ)及头寸天盛长歌顾南衣身世是什么，天盛长歌顾南衣身世揭晓管理的(de)影响。

　　▍近期(qī)资金利率(lǜ)持续上行。

　　跨季结束(shù)后资(zī)金利率自(zì)低位持续上行(xíng)，4月18-19日(rì)税期缴(jiǎo)款，DR007围绕(rào)2.10％中(zhōng)枢运行，然而税期结束后却并未回落(luò)，4月(yuè)21日冲(chōng)高至2.27％，隔夜利率(lǜ)上行幅(fú)度更大。从隔夜利率角(jiǎo)度观察，银行与非银机构间流动性分(fēn)层(céng)现象(xiàng)弱(ruò)化；此外，隔夜利率与(yǔ)7天(tiān)利(lì)率的期(qī)限利差也明显压(yā)缩，DR001与DR007甚至已(yǐ)经(jīng)倒挂。我(wǒ)们认为税期结束，资金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币天盛长歌顾南衣身世是什么，天盛长歌顾南衣身世揭晓政策力度边际转弱。

　　稳健(jiàn)的货币政策坚持(chí)以我(wǒ)为主、稳(wěn)字当头，保持货币信贷合理(lǐ)增长，确保利率(lǜ)水平合(hé)适(shì)，在追求经济提振的(de)同时，也注重(zhòng)防范市场过热带来的金融风险。在(zài)满足广(guǎng)义流动性供(gōng)需(xū)匹配的前提下，货币工(gōng)具力度可(kě)能会有所回摆。从央行的具体(tǐ)操(cāo)作上来(lái)看，MLF小(xiǎo)幅(fú)增(zēng)量续做，逆回购(gòu)投(tóu)放(fàng)低量(liàng)操(cāo)作，结(jié)构性(xìng)工具“有进有(yǒu)退”，均预示后续政策将更加“精准有力”，流动(dòng)性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠加4月信贷投放情况较好，导(dǎo)致(zhì)银行(xíng)资金融(róng)出意愿与能力(lì)降低。

　　4月(yuè)18到19日(rì)税期缴款，而4月通常是缴税大月，因此走款可能(néng)对(duì)银行间流动性(xìng)带来了一定的压力。此(cǐ)外，参考近期票据利率走势，预计信贷(dài)增速(sù)较一季度将(jiāng)会(huì)有所放(fàng)缓，但4月(yuè)预计仍将保持同比多增的态(tài)势。税期(qī)缴(jiǎo)款叠(dié)加信(xìn)贷投放，银行系统整体资金(jīn)流出，因(yīn)此向同业融出的意(yì)愿和(hé)能力有所降低。

　　▍其(qí)三，资金较为拥挤可能会导(dǎo)致债市(shì)脆弱性和敏感度增加，且(qiě)投(tóu)资者对于未来一(yī)个月资金利率上行的担(dān)忧增加。

　　从质押式回购成交量和(hé)我们测(cè)算的杠杆(gān)率来看，虽然上周受(shòu)资金收(shōu)紧影响(xiǎng)，加杠杆情(qíng)绪(xù)有所降温，但(dàn)依然处于历(lì)史(shǐ)相对(duì)积极的(de)水平，导(dǎo)致债市敏感(gǎn)度增加。此(cǐ)外投资(zī)者对货币政策力度以(yǐ)及跨月资金(jīn)面情况(kuàng)仍存(cún)担忧，使得(dé)市场上对于(yú)未来(lái)一个月内资金价格上行的(de)预期更为强(qiáng)烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假(jiǎ)期临近，回购资金的期限(xiàn)被(bèi)动拉长，利率下行空间(jiān)有限。

　　月末往往财政集中(zhōng)支出，向市场释放资金；但跨(kuà)月前夕银行(xíng)资(zī)金融出(chū)意愿一般较低，预计资金波(bō)动幅(fú)度较大。对于债市而言，短期(qī)交易主线(xiàn)或延续政策与基本面预期交易，预计利率以震荡走(zǒu)势为主，建议(yì)投资者(zhě)关注资(zī)金(jīn)面的边(biān)际变化，警惕流动性大(dà)幅收紧对债市情绪(xù)以及头寸(cùn)管理的(de)影响。

　　▍风险提示(shì)：

　　央行货币(bì)政策不(bù)及预期；经济复苏节奏不及预期；银行间市场流动(dòng)天盛长歌顾南衣身世是什么，天盛长歌顾南衣身世揭晓性过(guò)快(kuài)收(shōu)紧。

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